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3 Aug 2019 
admin 
La littérature relative à la politique de financement, la création de richesse est assez abondante. On retrouve des études réalisées sur les facteurs déterminants la structure du capital, l’incidence de la structure du capital sur la valeur de l’entreprise. L’importance de la structure du capital a toujours été un sujet de grands débats suite aux études réalisées par Modigliani et Millers en 1958. Ce chapitre se propose dans un premier temps d’établir les fondements théoriques du financement et de la création de valeurs, ensuite on retrouva l’exposé de certaines études empiriques déjà effectuées autour du sujet.
Section 1 : Revue de littérature théorique
La politique de financement
L’entreprise, dans la poursuite de ses objectifs, possède d’une façon générale quatre grandes missions. Une mission financière consistant à générer la richesse nécessaire pour la rémunération des capitaux, une mission économique par laquelle elle crée de la richesse pour porter sa contribution au PIB du pays, une mission sociale pour assurer le développement de son environnement externe et enfin une mission commerciale où elle crée des biens et services qui peuvent répondre aux besoins des consommateurs. Elle exerce, aussi, quatre grandes fonctions. Une fonction de production, qui représente l’ensemble des activités conçues pour la production de biens et de services qui font partie de l’exploitation de l’entreprise. Une fonction marketing qui permet de connaitre les attentes et les exigences des consommateurs et les amener à consommer les produits de l’entreprise. Une fonction administrative où l’on retrouve l’ensemble des activités qui permettent d’éviter les conflits entre les différentes fonctions de l’entreprise. Et, une fonction financière dans laquelle on assure et maintient la santé financière de l’entreprise. Dans cette dernière, sa fonction financière, elle exerce quatre activités. Une activité de contrôle, une activité de gestion du fonds de roulement, une activité d’investissement et une de financement.(François)
Ces fonctions sont complémentaires, on ne peut prioriser une au détriment des autres. L’entreprise se doit de les exercer toutes et il en est de même pour ses activités. Cependant, dans ce travail, il est seulement question de sa fonction financière et plus précisément de l’activité de financement. L’activité de financement d’une entreprise consiste à mobiliser les ressources nécessaires à la réalisation des activités d’investissements et d’exploitations en intervenant sur le marché des capitaux tout en respectant la politique de financement préétablie dans les stratégies mises en place par les dirigeants. Donc, le fil conducteur de toute décision financière est la politique de
Section 1 : Revue de littérature théorique
La politique de financement
L’entreprise, dans la poursuite de ses objectifs, possède d’une façon générale quatre grandes missions. Une mission financière consistant à générer la richesse nécessaire pour la rémunération des capitaux, une mission économique par laquelle elle crée de la richesse pour porter sa contribution au PIB du pays, une mission sociale pour assurer le développement de son environnement externe et enfin une mission commerciale où elle crée des biens et services qui peuvent répondre aux besoins des consommateurs. Elle exerce, aussi, quatre grandes fonctions. Une fonction de production, qui représente l’ensemble des activités conçues pour la production de biens et de services qui font partie de l’exploitation de l’entreprise. Une fonction marketing qui permet de connaitre les attentes et les exigences des consommateurs et les amener à consommer les produits de l’entreprise. Une fonction administrative où l’on retrouve l’ensemble des activités qui permettent d’éviter les conflits entre les différentes fonctions de l’entreprise. Et, une fonction financière dans laquelle on assure et maintient la santé financière de l’entreprise. Dans cette dernière, sa fonction financière, elle exerce quatre activités. Une activité de contrôle, une activité de gestion du fonds de roulement, une activité d’investissement et une de financement.(François)
Ces fonctions sont complémentaires, on ne peut prioriser une au détriment des autres. L’entreprise se doit de les exercer toutes et il en est de même pour ses activités. Cependant, dans ce travail, il est seulement question de sa fonction financière et plus précisément de l’activité de financement. L’activité de financement d’une entreprise consiste à mobiliser les ressources nécessaires à la réalisation des activités d’investissements et d’exploitations en intervenant sur le marché des capitaux tout en respectant la politique de financement préétablie dans les stratégies mises en place par les dirigeants. Donc, le fil conducteur de toute décision financière est la politique de
financement de l’entreprise. Elle détermine les grandes lignes, elle impose les stratégies à utiliser par l’entreprise pour la réalisation de ses objectifs. La fonction financière exerce, par ailleurs, les commandements qui suivent :
Identifier et équilibrer les emplois et ressources.
Optimiser les couts et les gains.
Faire l’arbitrage et choisir
Une structure de financement optimal entraine une maximisation de la valeur des fonds propres. La structure de financement renvoie au cout des capitaux finançant les projets d’investissement de l’entreprise. Or, la sous-capitalisation des PME entraine un niveau de risque plus élevé que celui des grandes entreprises. Ce qui sous-tend que l’attitude du gestionnaire face au risque explique grandement ses décisions de financement contrairement aux grandes entreprises. Le choix d’une structure financière adéquate lui est alors vital. Un grand nombre de facteurs sont à considérer dans l’étude des décisions de financement au sein des PME. De fait, les diverses théories sur les déterminants de la structure du capital seront aussi présentées – à savoir, les théories de l’agence, du compromis et de la hiérarchie.
Le cout du capital
Le coût du capital est une notion fondamentale pour les entreprises en matière de politique financière car il est au cœur des mesures de la création de valeur. Avant d’aller plus loin, il convient tout d’abord de souligner les deux points suivants :
Des capitaux propres, qui regroupent le capital social ou individuel, les réserves et le résultat de l’exercice.
Des dettes financières, regroupant les emprunts bancaires, les avances et acomptes clients, les dettes envers les fournisseurs, les dettes fiscales et sociales.
Les capitaux propres et les dettes financières représentent ce que l’on appelle le capital investi. Ces deux sources, qui sont de nature très différente, ont comme point commun d’avoir un coût, représenté par la rentabilité exigée par ceux qui les ont apportés. Le cout du capital d’une entreprise dépend de la combinaison faite par celle-ci entre les capitaux propres et les dettes, en d’autres termes, le poids de chacun d’eux dans le capital social de l’entreprise.
1.1.1- Le cout des fonds propres
Le financement de l’entreprise par les capitaux propres peut provenir soit des actionnaires, soit du réinvestissement des résultats de l’exploitation. Ce mode de financement joue deux grands rôles dans l’entreprise, l’un financier et l’autre stratégique. Dans son rôle financier, celui-ci permet d’augmenter la rentabilité de l’entreprise, du coup les possibilités de financement externe sont devenues plus larges tout en réduisant le risque de faillite. Et dans son rôle stratégique, il permet de renforcer et de stabiliser la position de l’entreprise sur le marché face à ses concurrents car les flux générés pourront d’être alloué à de nouveaux projets. Cependant tout comme l’endettement il a un cout que l’on doit évaluer. Dans la pratique, il existe deux grandes catégories de méthodes d’évaluation du coût des capitaux propres :
Les modèles actuariels ;
Le modèle d’équilibre des actifs financiers (MEDAF).
1.1.1.a) Les modèles actuariels d’évaluation du coût des capitaux propres
Parmi les modèles actuariels d’évaluation du coût des capitaux propres sont distingués successivement le modèle de croissance des dividendes et le Price Earning Ratio (PER).
1.1.1.b) Le modèle d’équilibre des actifs financiers (MEDAF)
Le modèle d’équilibre des actifs financiers (MEDAF), ou Capital Asset Pricing Model (CAPM) permet d’estimer le taux de rentabilité attendu par le marché (les actionnaires) sur un actif risqué i (action de l’entreprise i) (c’est-à-dire le coût des capitaux propres de l’entreprise i) noté Ri ou E(Ri) à partir du taux d’intérêt sans risque (bons du trésor), de l’espérance de rentabilité du marché financier et d’un coefficient βi spécifique au titre i, à partir de l’équation :
E(Ri)=Ri=Rf+⌊E(Rm)-Rf⌋βi
Avec :
Ri ou E(Ri) le coût des capitaux propres ;
Rf le taux de rentabilité de l’actif sans risque ;
E(RM) le taux de rentabilité espéré du marché financier ;
βi Le coefficient de volatilité de l’action i
1.1.2- Le coût des dettes financières
Les PME font un grand usage du financement par les dettes, celui-ci lie la PME à un créancier par un contrat. Les principales raisons qui peuvent orienter le gestionnaires vers l’endettement ou celles qui peuvent l’orienter vers une faible utilisation de ce dernier sont expliquées par (Ang 1992):
Raisons pour une forte utilisation des dettes.
Relations d’affaires bien établies entre l’entrepreneur et ses créanciers (notamment son banquier), qui peuvent mener à des couts de financement plus faibles étant donné une réduction des couts d’agence et de surveillance pour l’institution prêteuse.
Absence totale ou partielle du concept de la responsabilité limitée (normalement dévolue aux sociétés par actions), ce qui augmente les garanties potentielles pour les prêteurs. Ces garanties peuvent venir de l’entreprise ou de l’entrepreneur.
Étant donné qu’il y a peu de créanciers, il y a moins de conflits potentiels en cas de liquidation, ce qui réduit l’ensemble des charges et des pertes pour le prêteur.
Leur propension au risque (contrairement aux dirigeants des grandes entreprises qui sont réfractaires aux risques) pourrait amener les entrepreneurs à utiliser au maximum l’effet de levier.
Raisons pour une faible utilisation des dettes.
Différence de taux d’imposition entre les entrepreneurs et les PME
Désir d’éviter le financement externe et le contrôle que ces bailleurs de fonds pourraient exercer sur les décisions de l’entrepreneur.
Couts d’agence inhérents à la présence de créanciers externes.
Manque de diversification des activités de la firme et haut niveau de risque d’affaires
Couts élevés de financement étant donné les problèmes de surveillance pour les créanciers.
Identifier et équilibrer les emplois et ressources.
Optimiser les couts et les gains.
Faire l’arbitrage et choisir
Une structure de financement optimal entraine une maximisation de la valeur des fonds propres. La structure de financement renvoie au cout des capitaux finançant les projets d’investissement de l’entreprise. Or, la sous-capitalisation des PME entraine un niveau de risque plus élevé que celui des grandes entreprises. Ce qui sous-tend que l’attitude du gestionnaire face au risque explique grandement ses décisions de financement contrairement aux grandes entreprises. Le choix d’une structure financière adéquate lui est alors vital. Un grand nombre de facteurs sont à considérer dans l’étude des décisions de financement au sein des PME. De fait, les diverses théories sur les déterminants de la structure du capital seront aussi présentées – à savoir, les théories de l’agence, du compromis et de la hiérarchie.
Le cout du capital
Le coût du capital est une notion fondamentale pour les entreprises en matière de politique financière car il est au cœur des mesures de la création de valeur. Avant d’aller plus loin, il convient tout d’abord de souligner les deux points suivants :
Des capitaux propres, qui regroupent le capital social ou individuel, les réserves et le résultat de l’exercice.
Des dettes financières, regroupant les emprunts bancaires, les avances et acomptes clients, les dettes envers les fournisseurs, les dettes fiscales et sociales.
Les capitaux propres et les dettes financières représentent ce que l’on appelle le capital investi. Ces deux sources, qui sont de nature très différente, ont comme point commun d’avoir un coût, représenté par la rentabilité exigée par ceux qui les ont apportés. Le cout du capital d’une entreprise dépend de la combinaison faite par celle-ci entre les capitaux propres et les dettes, en d’autres termes, le poids de chacun d’eux dans le capital social de l’entreprise.
1.1.1- Le cout des fonds propres
Le financement de l’entreprise par les capitaux propres peut provenir soit des actionnaires, soit du réinvestissement des résultats de l’exploitation. Ce mode de financement joue deux grands rôles dans l’entreprise, l’un financier et l’autre stratégique. Dans son rôle financier, celui-ci permet d’augmenter la rentabilité de l’entreprise, du coup les possibilités de financement externe sont devenues plus larges tout en réduisant le risque de faillite. Et dans son rôle stratégique, il permet de renforcer et de stabiliser la position de l’entreprise sur le marché face à ses concurrents car les flux générés pourront d’être alloué à de nouveaux projets. Cependant tout comme l’endettement il a un cout que l’on doit évaluer. Dans la pratique, il existe deux grandes catégories de méthodes d’évaluation du coût des capitaux propres :
Les modèles actuariels ;
Le modèle d’équilibre des actifs financiers (MEDAF).
1.1.1.a) Les modèles actuariels d’évaluation du coût des capitaux propres
Parmi les modèles actuariels d’évaluation du coût des capitaux propres sont distingués successivement le modèle de croissance des dividendes et le Price Earning Ratio (PER).
1.1.1.b) Le modèle d’équilibre des actifs financiers (MEDAF)
Le modèle d’équilibre des actifs financiers (MEDAF), ou Capital Asset Pricing Model (CAPM) permet d’estimer le taux de rentabilité attendu par le marché (les actionnaires) sur un actif risqué i (action de l’entreprise i) (c’est-à-dire le coût des capitaux propres de l’entreprise i) noté Ri ou E(Ri) à partir du taux d’intérêt sans risque (bons du trésor), de l’espérance de rentabilité du marché financier et d’un coefficient βi spécifique au titre i, à partir de l’équation :
E(Ri)=Ri=Rf+⌊E(Rm)-Rf⌋βi
Avec :
Ri ou E(Ri) le coût des capitaux propres ;
Rf le taux de rentabilité de l’actif sans risque ;
E(RM) le taux de rentabilité espéré du marché financier ;
βi Le coefficient de volatilité de l’action i
1.1.2- Le coût des dettes financières
Les PME font un grand usage du financement par les dettes, celui-ci lie la PME à un créancier par un contrat. Les principales raisons qui peuvent orienter le gestionnaires vers l’endettement ou celles qui peuvent l’orienter vers une faible utilisation de ce dernier sont expliquées par (Ang 1992):
Raisons pour une forte utilisation des dettes.
Relations d’affaires bien établies entre l’entrepreneur et ses créanciers (notamment son banquier), qui peuvent mener à des couts de financement plus faibles étant donné une réduction des couts d’agence et de surveillance pour l’institution prêteuse.
Absence totale ou partielle du concept de la responsabilité limitée (normalement dévolue aux sociétés par actions), ce qui augmente les garanties potentielles pour les prêteurs. Ces garanties peuvent venir de l’entreprise ou de l’entrepreneur.
Étant donné qu’il y a peu de créanciers, il y a moins de conflits potentiels en cas de liquidation, ce qui réduit l’ensemble des charges et des pertes pour le prêteur.
Leur propension au risque (contrairement aux dirigeants des grandes entreprises qui sont réfractaires aux risques) pourrait amener les entrepreneurs à utiliser au maximum l’effet de levier.
Raisons pour une faible utilisation des dettes.
Différence de taux d’imposition entre les entrepreneurs et les PME
Désir d’éviter le financement externe et le contrôle que ces bailleurs de fonds pourraient exercer sur les décisions de l’entrepreneur.
Couts d’agence inhérents à la présence de créanciers externes.
Manque de diversification des activités de la firme et haut niveau de risque d’affaires
Couts élevés de financement étant donné les problèmes de surveillance pour les créanciers.